市場(chǎng)看點(diǎn)：大全新能源二季度前瞻分析

　　大全延遲公布2季報(bào)到9月11日。我們認(rèn)為主要的原因在于和審計(jì)師討論萬(wàn)州資產(chǎn)減值的尺寸。除去大全擁有的石河子5000噸產(chǎn)能，大全在萬(wàn)州有超過(guò)4300噸多晶硅產(chǎn)能(賬面資產(chǎn)超過(guò)20億人民幣)。我們認(rèn)為此次減值的額度大約在人民幣10億左右，萬(wàn)州現(xiàn)在的生產(chǎn)成本在25美元每公斤(折舊+現(xiàn)金)。

　　渠道調(diào)研發(fā)現(xiàn)，大全二季度大約發(fā)貨1,000噸，而生產(chǎn)大約950噸。我們同時(shí)預(yù)測(cè)大全二季度發(fā)貨6百萬(wàn)片多晶硅片。二季度收入大約美金23mn(其中5mn是硅片而18mn是多晶硅)。這或意味著和一季度的美金14.5mn相比環(huán)比改善58%。而說(shuō)到凈利潤(rùn)，我們預(yù)測(cè)業(yè)績(jī)虧待美金13mn(不算美金161mn的大幅減值)。這或?qū)⒁馕吨h(huán)比一季度的美金虧損21.9mn有所改善。

　　我們認(rèn)為大幅減值的目的在于從萬(wàn)州轉(zhuǎn)移現(xiàn)有的多晶硅產(chǎn)能去新疆，這件事情本事不是大的憂慮。市場(chǎng)目前的焦點(diǎn)在于保利協(xié)鑫(3800.HK)，市場(chǎng)相信保利協(xié)鑫的成本領(lǐng)先地位無(wú)法撼動(dòng)，但是我們認(rèn)為該地位在未來(lái)數(shù)年間倍大全取代，主要原因在于新疆無(wú)可取代的成本優(yōu)勢(shì)。該減值是大全最后的負(fù)面催化劑。

　　我們預(yù)計(jì)大全在2014年和2015年將錄得凈利潤(rùn)19.7百萬(wàn)美金和87.8百萬(wàn)美金。我們的假設(shè)是保守的，我們僅假設(shè)未來(lái)硅料價(jià)格穩(wěn)定在每公斤20.25美金(人民幣145元每公斤，含稅)?？紤]到大全目前市值只有70百萬(wàn)美金，股價(jià)向上的空間巨大。

　　我們維持13/14/15年每股收益是美金-31.73/2.7/12元。我們的DCF模型得到公允目標(biāo)價(jià)為美金70.14每存托憑證?？紤]到一次性減值帶來(lái)的2013年虧損，我們的6個(gè)月目標(biāo)價(jià)為20美金每存托憑證(公允價(jià)格折讓71%)，這意味著14/15年的市盈率為7.04/1.67x和市凈率為1.05x/0.36x?；谙蛏嫌谐^(guò)100%的空間，我們維持買(mǎi)入評(píng)級(jí)。