中金公司：光伏需求回暖 政策利空出盡

　　4-5月全球主要光伏市場德國、意大利均由于政策預期游移不定導致光伏裝機處于幾乎停滯狀態(tài),產(chǎn)能過剩帶來嚴重的庫存壓力,使得4月1日開始至今現(xiàn)貨市場多晶硅價格下跌40%至53.7美元/公斤,硅片價格下跌40%至0.54美元/瓦,組件價格下跌27%至1.13美元/瓦。全產(chǎn)業(yè)鏈價格的迅速下跌,使得所有光伏企業(yè)毛利率大幅下滑,利潤空間迅速收窄,一部分無成本優(yōu)勢的中小企業(yè)出現(xiàn)虧損,開工率一度跌至50%以下。

　　進入6月,德國新補貼政策出臺,由于3-5月僅安裝了700MW的光伏組件,年化裝機低于3.5GW的政策門檻,7月1日將免于下調(diào)補貼,好于市場之前3-6%的下調(diào)預期。另一亮點來自中國市場,6月初中國宣布十二五光伏裝機上調(diào)5GW至10GW,2020年普遍認為裝機目標將上調(diào)至50GW,高于之前的20GW。近日,我們了解到青海省9月份將有1GW規(guī)模的光伏電站并網(wǎng),與十二五裝機目標上調(diào)形成呼應,也使2011年中國光伏裝機將超過之前1GW的預期。

　　迫于產(chǎn)品價格下跌的壓力,產(chǎn)業(yè)鏈各個環(huán)節(jié)都在積極研發(fā)新工藝、新材料、新設(shè)備等以期使晶體硅光伏發(fā)電成本加速下降,早日達到平價。我們在調(diào)研中發(fā)現(xiàn),硅片切割中金剛石線應用已經(jīng)初現(xiàn)行業(yè)趨勢。目前金剛石線切割單晶硅片已經(jīng)在日本取得100%應用,夏普將在年底前大規(guī)模采用金剛石線。中國最大的硅片企業(yè)保利協(xié)鑫也已經(jīng)試用成功,預計待其準單晶技術(shù)成熟后將大規(guī)模推廣。其他多家國內(nèi)硅片企業(yè)也在積極測試金剛石線硅片切割,有企業(yè)希望與日本企業(yè)合資生產(chǎn)金剛石線,還有企業(yè)要求瑞士供應商來改造傳統(tǒng)切割機以使用金剛石線,我們預計該技術(shù)取得行業(yè)替代為時不遠。

　　評論:德國、意大利政策利空出盡,加上中國市場啟動,使我們相信2011年全球光伏需求拐點將在6月出現(xiàn)。實際上一線企業(yè)6月銷售已經(jīng)出現(xiàn)明顯回升,環(huán)比增加20%以上,庫存明顯下降,部分企業(yè)產(chǎn)能利用率回升到70-80%甚至更高。究其原因,我們認為是政策轉(zhuǎn)暖,帶來更加確定的上網(wǎng)電價和并網(wǎng)時間,使得下游系統(tǒng)投資者能夠看到確定性的投資回報率,從而釋放前期抑制的需求。實際上在組件價格大幅下跌之后,德國、意大利市場的裝機內(nèi)部回報率出現(xiàn)回升,預計目前德國可達12%,意大利可達21%,非常不錯。

　　價格將逐步止跌。目前上游硅片價格已經(jīng)跌至均衡價格附近,部分高成本的過剩產(chǎn)能已經(jīng)轉(zhuǎn)為無效產(chǎn)能。我們測算到年底硅片均衡成本為0.46美元/瓦,現(xiàn)金成本為0.43美元/瓦左右,目前的硅片價格下跌空間已經(jīng)不大。而電池、組件兩個環(huán)節(jié)的加工成本普遍在0.50美元/瓦左右,以此計算組件的年底均衡價格在1.10美元/瓦附近,目前價格下跌空間已經(jīng)不大。組件價格跌幅趨緩將使上半年處于觀望狀態(tài)的需求在6月開始釋放。

　　估值與建議:行業(yè)回暖,建議投資者關(guān)注組件企業(yè)海通集團,硅片企業(yè)GCL,金剛線企業(yè)豫金剛石。下調(diào)海通集團、GCL盈利預測,但我們認為股價已經(jīng)在短期暴跌中反映了該預期,展望明后年,業(yè)績將重新回到較高增長速度。目前海通集團、GCL、豫金剛石2012年市盈率分別為17倍、8倍、22倍,維持海通集團"審慎推薦"、GCL"Accumulate"、和豫金剛石"推薦"評級。